【大河财立方消息】近期，清科创业旗下清科研究中心与河南农开产业基金投资有限责任公司联合发布了《2022年度中国股权投资母基金行业发展研究报告》，并对我国母基金市场发展全景进行了简要分析。本篇将挑选出近年来出资相对活跃，且所投领域、投资策略具有特色的三个不同背景的母基金管理机构，结合数据对其所管母基金的投资策略及投资效果进行深入研究。最后在行业概况及案例分析的基础上，对我国母基金市场未来发展趋势进行展望。

清科母基金：策略灵活、现金为王的

精品市场化母基金

清科母基金：清科母基金是中国专业的母基金管理平台，于2015年发起设立第一支市场化母基金，截至目前在管基金数量已达六期，管理规模超过150亿元，累计投资外部子基金和项目超120笔。依托于对中国股权投资市场的深刻研究、理解和实践，凭借在业界广泛的人脉和资源，以及优秀的母基金管理团队，清科母基金已成为广受LP认可的专业股权投资母基金平台以及权益类资产配置平台。

· 财务性投资为主，机构选择和基金覆盖范围较广

清科母基金以财务性投资为主，目前对外部子基金出资120笔，2017年之后其出资节奏逐渐加快，2021年全年投出28笔。清科母基金单笔认缴规模适中，平均在5,000万元以上，近年单笔出资规模普遍为数亿元。清科母基金的子基金配置体现了市场化母基金分散投资的特点。一方面，合作机构涵盖早期投资/VC/PE机构,头部知名机构与特色黑马机构的配置比例大致为3:7，对于聚焦特定行业、具备发展潜力的黑马机构会多次出资。另一方面，出资基金类型覆盖从早期投资基金到并购基金各阶段，创业投资基金是配置重点，出资金额占比过半。

· 注重资产流动性及安全性，投后高效透明服务多样化LP诉求

清科母基金合作LP类型多样，既包括厦门市产业投资基金、长江产业基金等政府引导基金，也包括中国信达、珠海华发产业投资等央企国企，以及诸多市场化主体和教育基金会。为服务于多元LP的诉求，清科母基金的投资可分为财务性投资和战略性投资两类，并秉持着以下原则：一是注重投资策略的一致性，严格坚守基金设立时约定的投资方向；二是注重资产流动性及安全性，提供高效透明的投后服务。清科母基金组建了专业化投后团队，每周汇总子基金投资进度、DPI等关键指标，实时监测底层项目状况，并按项目分拆退出节点并进行减持规划和流动性管理。此外，清科母基金还自行开发了线上数据平台，将包括母基金投资和退出、子基金对外投资、项目上会和尽调情况等运营数据与LP共享，保持了较高的信息透明度。良好的投资业绩和尽职管理为基金赢得了较高的LP复投率。

· 采取“PSD”策略，二手份额交易为基金配置重点

二手份额交易是清科母基金的配置重点。清科母基金不但在现有基金中直接配置二手基金份额，还于2021年设立了首支专注于二手份额交易的S基金——清科六期母基金。该基金目标规模20亿元，超过80%的资金将投向二手份额，主要投资于硬科技、高端装备制造等领域的基金份额和项目。该基金经过一年多运作，已公开披露近8亿元对外投资，此外尚有数亿元规模投资等待交割。此外，清科母基金也通过跟投或独立直投优质项目提升母基金综合回报，目前已投资5个直投项目，分布在医疗健康、企业服务和消费生活等领域，已有2家企业成功IPO。

· 适时调整投资策略，实现良好长期收益

清科母基金投资收益可观且基金流动性状况良好，DPI和TVPI均保持在较高水平，这主要受益于其对股权投资市场的长期研究，以及审时度势、灵活多样的价值投资理念。2016年之前，募资环境较为宽松，信息化与工业化融合初见端倪，模式创新类初创项目大量涌现，早期投资基金得以以较低价格进入优质项目，清科母基金通过与优秀的管理机构合作覆盖了一批发展迅速的创新企业。2017年及之后，清科母基金布局阶段后移，成功捕捉了资本市场改革带来的IPO红利，覆盖项目中IPO数量激增，为母基金带来了丰厚收益。截至2021年底，清科母基金直接或间接出资的企业已有近百家成功上市，其中仅2021和2020年就有超过70家。而近年来，随着股权投资基金陆续进入清算期，机构退出和份额接续需求增长，清科母基金依托坚实的行业研究基础和深厚的资源积累，适时瞄准S基金市场，精准出手受让多笔优质基金份额或项目股权，在增厚基金业绩的同时，也占据了一定先发优势。

国家战略性新兴产业发展基金：

稳健出资、重点推动战略性新兴产业发展

的国家级国资属性母基金

为培育新动能，加快关键核心技术攻关，国家发改委于2017年启动了国家战略性新兴产业发展基金（下文称“战新基金”）的设立工作，并于2019年设立了建信领航战略性新兴产业发展基金（有限合伙）。基金目标规模300亿元，工商注册资本243.45亿元人民币，资金来源包括建信人寿、中邮人寿、中国人寿等国有保险机构、深圳市政府投资引导基金等政府引导基金，以及中电科、中化股份、华能集团等大型国企。

· 出资风格稳健，大额、分散出资多类基金

根据清科研究中心统计，战新基金自2020年开始投资，截至2021年底累计出资近90亿元，出资子基金22支，覆盖底层项目超200个。整体来看，战新基金对外出资规模普遍较大，单笔规模1亿元及以上出资占比高达72.7%；出资相对分散，与多家投资机构均建立了合作关系。上述出资特点使得战新基金一方面可通过较大规模出资保证对相关产业形成一定支撑力度，另一方面可通过广泛地选择投资机构以分散投资风险。而在稳健的出资风格影响下，战新基金对外出资以成长基金为主，兼顾由头部机构管理的早期投资基金及创业投资基金。此外，战新基金还出资了博润资本于2021年设立的多策略S基金，是其在平衡风险与收益上的一次最新尝试。

· 聚焦战略性新兴产业，偏好头部、产业背景机构所管基金

战新基金高度聚焦战略性新兴产业发展，其出资的子基金大致可以分为以下几类：一是投资历史业绩突出、行业知名的头部机构所管的专注战略性新兴领域的股权投资基金，如IDG资本管理的主要投向先进科技、企业服务等领域的苏州和谐超越二期投资中心（有限合伙）等；二是投资深耕战略性新兴产业的投资机构所管基金，包括在医药/医疗设备、新一代信息技术、高端装备制造等专业门槛较高的行业有一定资源或经验累积的元生创投、中芯聚源等垂直行业管理人；三是与产业资本合作设立基金，嫁接产业与建行体系资源在产业上下游开展投资，优化战新基金的总体行业布局。

· 助力战新领域发展，重点带动医药&信息技术产业

截至2021年底，战新基金通过出资子基金撬动各类资本约400亿元，放大倍数超5倍，覆盖项目超200家，其中超八成位于战略性新兴产业内，有效引导社会资本带动相关行业和企业发展。其中，战新基金重点布局医药/医疗设备、新一代信息技术领域，带动资金投资相关领域企业数量均超过80家。此外，战新基金还依托建设银行及其子公司的资源，为被投企业提供了投贷联动、投资银行等投后增值服务。

河南农开基金：“政府+市场+国际合作”

多轮驱动的省级国资属性母基金

河南农开产业基金投资有限责任公司（下文称“农开基金”）成立于2009年12月，自成立之初即发起设立了河南省第一支产业基金-河南农业开发产业投资基金，现已发展成为河南省受托政府投资基金规模最大、国内领先的专业投资与管理机构。目前，农开基金受托发起设立及管理各类基金16支，基金规划总规模1,125亿元，对外认缴出资规模约214.22亿元，其中包括受托管理或出资的河南省内多支政府引导基金（已披露出资规模约185.35亿元），以及市场化出资的多支基金（已披露出资规模约28.87亿元），如世行绿色农业基金、中原前海股权投资基金等。农开基金的投资涵盖人工智能、互联网、新材料、新能源、生物健康、信息科技、绿色农业、大消费等行业领域，覆盖了企业的种子期、初创期和成长期等全生命周期，助推凯旺电子、捷安高科等一批优质企业成功上市，打造了近百家上市后备企业梯队。

· 偏好成长基金，通过基金群协同推动河南省产业发展

根据清科研究中心统计，截至2021年年底农开基金共出资子基金58笔，累计认缴出资金额达145.22亿元，子基金规模合计超过550亿元，形成了聚焦农业、战略性新兴产业等领域的基金群，协同作用推动河南省相关产业高质量发展。农开基金所出资的子基金中，成长基金占八成。单笔出资在0.5-1亿区间的占45%，3亿元以上出资共计13笔，包括出资19.95亿元设立的世行绿色农业基金，以及出资17.10亿元至河南信产算力发展基金，支持超聚变项目落地河南省，协助万亿级的电子信息产业集群培育。

· “政府+市场+国际合作”三轮驱动，市场化运作水平不断提升

自2009年设立河南省第一支产业投资基金以来，农开基金受托管理国家新兴产业创投计划参股基金、河南省股权投资引导基金、财政性涉企资金基金化改革基金等省级财政资金，形成了早期河南省省内政府引导母基金的雏形。农开基金一方面长期坚持打造本土团队，培育了鸿博资本、中原联创等一批优秀机构；另一方面不断加深与头部机构的合作，提升自身市场化运作水平，如引入前海母基金在河南设立总规模超50亿元的中原前海股权投资基金（有限合伙），间接出资支持了19家河南省内项目。此外，农开基金还主动对接国际优质资本，创新性地提出以基金化方式运作国外贷款的模式，于2020年成功引入世界银行资金并设立了世行在国内的首支绿色农业基金---河南农开绿色农业基金有限公司。

· 聚焦地方特色优势产业，推动延链补链强链

农开基金积极响应河南省产业发展规划，聚焦各地方特色优势产业，撬动社会资本推动全产业链发展。在推动农业“三链同构”的指引下，农开基金重点支持食品加工、畜牧养殖、特色种植产业等农业产业子领域，并在实践中摸索出“原阳模式”，围绕当地绿色食品、现代物流等产业优势，出资重点项目、现代化物流园区、智慧冷链项目等，并建设配套基础设施，推动当地绿色食品业不断发展。而在《中国制造2025河南行动纲要》（豫政 〔2016〕12号）的部署下农开基金充分发挥多年积累的多领域、多层次产业基金集群优势，以“基金+产业”、“基金+园区”、“基金+项目”等多种模式为抓手，推动延链补链和强链，协助地方培育优势产业集群，如河南省产业集聚区基金开封子基金于2018年投资奇瑞河南公司3.8亿元，带动社会资本出资超20亿元，推动奇瑞新能源商用车生产制造基地落地开封。此外，农开基金还立足河南省情，与各地市政府出资平台合作联动省市两级基金，出资各地龙头企业，扶持各地市和县区特色产业发展。

· 构建多维度全阶段业务矩阵，全面推动战略性新兴产业发展

农开基金积极响应河南省产业发展战略，构建了多维度、全阶段的业务矩阵，发挥母基金分散化、多元化资产配置的优势，间接或直接覆盖战略性新兴产业内种子期、初创期、成长期等各阶段重点项目，为其提供资金支持、政策解读、资源对接等全方位支持。农开基金于2012年参与设立国家新兴产业创投计划参股基金，重点支持河南省内处于初创期及早中期的创新型企业；于2015年参与设立中原科创风险投资基金，为处于发展孵化期、种子期的科技型小微企业提供多元化融资渠道，加快推进省内自主创新成果产业化；于2015年及2017年设立并参与管理先进制造业集群培育基金、产业集聚区发展投资基金，重点投资支持处于成长期的先进制造业、战略性新兴产业领域内的中小企业。此外，农开基金还不断深化与头部机构、龙头企业的合作，进一步支持新兴产业内成长期、成熟期创新型企业，推动研发成果产业化。

· 聚焦产业转型发展，推动政策、经济与社会效益实现

农开基金通过财政资金引导社会资本支持政府的战略部署，有效带动河南省重点产业转型发展，提升就业率并提升税收收入，实现了经济效益与社会效益的统一。同时，农开基金结合省内各地市的特色优势产业及发展规划进行针对性布局，通过与地市政府合作设立子基金，一方面将投资带来的增量税收留存在当地，增加了财政收入，另一方面也培养了专业管理团队，构建了基金运营体系，为各地市基金业的发展及与农开基金之间的深化协作打下基础。近年来，农开基金投资成效初显，其直接或间接所投项目中已有超过12家企业成功上市或已过会，近50家企业已申报上市或启动上市流程，超过30家企业在新三板挂牌。此外，其出资或管理的基金成功引进多个战略性新兴产业重大项目落地河南，如奇瑞新能源商用车生产制造基地、超聚变项目等。

发展趋势：机构专业化、基金集群化、

策略不断分化与持续进化成为

下阶段市场发展方向

· VC/PE机构加速入场，母基金管理主体日益多元化、专业化

2016年以来，伴随市场规模持续扩张，市场化母基金和政府引导母基金的设立主体均呈现一定的多元化、专业化趋势。市场化母基金管理主体构成在2017年后逐渐由FOFs机构为主过渡到各类型机构并存，而政府引导母基金则逐渐由独立管理团队管理或委托具备一定投融资经验的国资或民营投资机构进行管理，其自主募资、投资机会挖掘、投后管理与服务的能力均有所提升。近年来，一方面VC/PE机构持续参与母基金市场，丰富母基金管理人结构；另一方面，战略协同型母基金崭露头角，实业企业逐渐试水母基金业务。管理主体的多元化、专业化将成为母基金市场的长期趋势。

· 国有平台开启整合模式，母基金逐步由“散点”向基金群转化

2021年前后，多地国有平台开展举措，整合原有分散基金并设立综合性大型母基金，引入社会资本，形成国有平台管理的基金群。通过整合现有母基金或组建基金群，能够统一各基金的运作流程及管理制度，释放监管精力，发挥对目标产业的支持合力，形成围绕产业链或产业生态的整体资金支持，或将成为存量消化时代提升政府引导母基金运作效率的主要方式。同时，国资背景投资平台也在谋划基金群布局，如中国国新于2021年发起设立综合改革试验基金群，上海科创集团和浦东科创集团联合重组为新上海科创集团，打造集天使基金、产业基金、并购基金、母基金、S基金于一体的科创基金群。

· 母基金投资策略持续进化，精细投资模式日益兴起

母基金传统上以资产配置和分散风险见长，各类投资策略多数围绕跨周期、跨行业和跨地域分散投资等构建。而近年来部分母基金逐渐下沉至产业层面，在筛选时更加看重基金管理人在细分领域的专业能力和产业资源。2019-2021年获投数量较多的机构多数在医疗健康、半导体、先进制造、企业服务等一个或多个行业具有良好过往业绩，部分专注于单一产业的管理机构获投数量也较为靠前，例如华登国际、夏尔巴投资、元生创投、礼来亚洲基金、华盖资本、中芯聚源等。而2021年募集完成的大额人民币基金中，行业主题基金并不少见，其中多支获得了外部母基金大额投资。未来，随着科技创新和产业整合逐步成为投资主线，头部机构、垂直行业机构、“小而美”机构等对细分领域的认知和把握不断加深，CVC机构渐次入场，母基金将面临更多投资选择，其投资策略也将进一步分化。

· 母基金资产配置策略分化发展，直投与S投资升温加速

尽管“PSD”策略逐渐成为主流，但不同类型的母基金受到LP需求和管理机构投资风格影响，具体资产配置策略呈现分化趋势。据统计，我国母基金逐渐向直投比例50%的偏高区间集中，直投项目不但能发挥母基金在项目储备、策略研究、生态构建等方面的优势，缓解基金业绩压力，也能使政府引导母基金精准扶持特定产业，越来越成为母基金资产配置重点。而近年来在监管政策的鼓励下，可缓解母基金流动性压力的二手交易也愈发受到关注。随着市场中LP和管理机构的多元化，不同的投资需求及投资风格将传导并推动母基金投资策略进一步分化和在细分领域的深入发展。

责编:史健 | 审核:李震 | 总监:万军伟