文 | 李闪闪，河南大河财立方商业保理有限公司风险合规部总监
马顺锋，上海数科律师事务所股权高级合伙人
当前保理公司开展的资产证券化业务多以企业资产证券化产品为主，其原始权益人和资产服务机构的角色是ABS市场的重要参与主体。
根据CNABS的数据显示，将资产证券化产品分为三类：信贷资产证券化、企业资产证券化、资产支持票据。
其中信贷资产证券化产品的发行方主要是银行，资产支持票据产品中保理公司参与的市场占比较低，因此本文的研究对象主要是企业资产证券化产品。本研究通过对2020年以来，保理公司参与企业资产证券化产品发行情况、主体竞争趋势、产品细分类型、发行利率以及产品投资者情况的分析，来探讨保理公司资产证券化业务的发展路径。
一、资产支持证券市场总量发行情况
从资产支持证券整体发行规模来看，2020年和2021年地产行业主体的发行规模在市场总发行规模占比较高，之后，受到国家房地产市场调控政策对房地产行业的影响，2022年的资产支持证券市场整体规模较2021年，降幅36%左右，2023年发行规模同比下降6.4%，2024年发行规模有所回升，2024年全年发行资产支持证券总规模20421.88亿元，较2023年同比增加了8.8%，但较2021年全年发行规模仍低35%。
2025年上半年整体发行规模达9738.55亿元，较2024年上半年同比增长27%。从2020年至2024年每年的总发行量来看，下半年发行量占比一般居高，2025年发行总额有可能较2024年进一步增长。
二、保理公司参与企业资产证券化产品发行的情况
1.2025年上半年市场空间容量进一步打开，但总量仍有限
2020年至2021年，保理公司参与的多是以房地产为主体的企业资产证券化产品，随着地产行业的下行，2022到2023年地方国资供应链ABS发行量开始有所增加，但受借新还旧的政策限制，城投平台融资渠道缩紧等因素，地方城投平台ABS业务受到较大限制，2024年上半年发行总量较2023年同比下降32.6%。
值得注意的是，这一情况，在2024年下半年及2025年上半年得到了一定的缓解，2025年上半年保理公司参与发行的企业资产证券化产品发行单数共计212单，较2024上半年同期增长48%；合计发行规模为人民币1104.31亿元，较2024上半年同期增长约30%，但仅为2023年上半年发行规模的87%。2025年上半年发行规模虽然有所上升，但总量仍有限。
2.地方国资保理公司参与度逐年提高，民营保理公司规模总量占比仍较高
从参与主体的数量来看，2024年参与发行企业资产证券化产品的保理公司共计72家，国资背景37家，相较于2020年的21家，在5年内增加约76%，其中地方国资保理公司的参与数量大幅增加。
2020年地方国资保理公司参与数量共计9家，占国资保理数量的42.86%；2024年该占比达到70.27%，2025上半年该占比为84.2%，地方国资保理公司参与主体呈现出较强的增长态势。
2020年以来，国资保理参与类型的数量从以央企背景为主逐渐转为以地方国资保理为主。
从发行规模来看，2024年国资保理发行量为826.92亿元，从2020年的占比16.1%增至2024年占比的36.6%，其中2023年国资保理发行量为1307.7亿元，占比高达47.9%，达到2020年以来国资保理发行规模的最大值。
2025上半年，国资保理发行量为384.03亿元，占保理公司发行总量的29.7%，民营保理公司在2025年上半年业务量占有率有所提升，且规模总量仍居主要地位。2020年地方国资保理的发行规模为88.48亿元，占国资保理发行量的14.37%，2024年地方国资保理发行量为210.53亿元，占国资保理发行量的25.46%，4年间发行量增长了2倍有余。
值得注意的是，2025年上半年地方国资保理的发行量首次超过央企背景的保理发行量，市场占比呈现上升趋势，地方国资保理发行量的增长潜力还在持续增加。
3.发行规模集中度降低，企业资产证券化业务竞争愈加激烈
从发行集中度来看，保理公司参与发行企业资产证券化的市场格局开始从资源集中走向充分竞争，同时呈现出多元化的特点。
2022年，共计67家保理公司参与发行企业资产证券化，前十大原始权益人发行规模占比为74%，达到2020年以来的最高峰，之后市场集中度逐渐消减。
2024年企业资产证券化发起机构的数量较2022年有所增加，在72家参与发行的保理公司中排名前十的保理公司其发行金额为1463.24亿元，占整体比重64.75%，较2022年下降了9.25%。
从2025年上半年来看，前十占比61.84%，市场集中度仍然在下降，保理行业资产证券化业务的竞争变得更加激烈。
4. 金融类保理公司逐渐攀升稳居企业ABS发行主力，市场结构差异显著
整理行业专家对当前市场上保理公司的分类，主要有三类：产业股东类保理公司、金融机构股东类保理公司以及独立三方类保理公司。
其中产业股东类保理的主要优势在于拥有庞大的产业资源作为支撑，开展业务的场景和资源丰富；金融机构股东类保理主要是指由地方金控或地方金融类公司作为股东发起设立的商业保理公司，其优势主要在于金融资源较为丰富，具有一定的资金优势，独立三方类保理公司主要是具备数字科技背景和资产服务能力的保理公司。
从参与发行企业ABS的各类保理公司数量上看，2024年产业类保理公司共有39家，占比54.17%，较2020年36家，同比增加了12.8%；金融类保理公司共有15家，占比20.83%，较2020年的5家，同比增加了200%；独立类保理公司共有18家，占比25%，较2020年的33家，同比降低了83%。
截至2025年上半年，产业类保理仍然是市场参与的主体，独立类保理与金融类保理的数量在市场上的占比逐渐接近。
从发行规模来看，2023年前后市场结构出现较大的不同。
2023年，产业类保理的发行规模为1627.44亿元，占市场发行总量的59.64%，较2020年发行规模的1053.72亿元，同比增加了54%，为2020年以来发行规模的峰值；
独立类保理的发行规模为978.6亿元，较2020年发行规模的2411.46亿元，同比下降了1.5倍，达到2020年以来的最低点；
金融类保理的发行规模为122.73亿元，较2020年发行规模的84.79亿元，同比上涨了44.7%。
以2023年为节点，市场发行结构呈现较大的不同，产业类保理的市占值在2023年以前呈现上涨趋势，之后持续回落；独立类保理的市占值在2023年以前持续下跌，之后稳步增长；金融类保理的市占值自2020年以来整体呈现出较为稳定的上升趋势。
2025年上半年，产业类保理与独立类保理的发行趋势依然承接了2023年以来的发展格局，金融类保理半年的发行规模已赶超2023全年，呈现出较大的增长潜力。
5.产品发行多以供应链ABS类型为主，部分创新产品开始涌现
2020年以来，保理公司参与的企业资产证券化产品主要有6类：供应链应付账款ABS、企业应收账款 ABS、保理融资 ABS、知识产权ABS、基础设施收费ABS、棚改/保障房ABS，其中前三类发行规模占主导地位，知识产权ABS在近两年以来也处于活跃状态。
供应链应付账款ABS产品的发行规模呈现出大幅度的下降趋势。2020年到2024年供应链应付账款ABS发行量占整个发行市场的比重从87%下降至51%,但仍然是企业资产证券化市场中的主要产品。2025年上半年，伴随着盘活资产的政策引导以及地方债化债进程的推进，供应链应付账款ABS发行规模占比得以实现小幅度的回升，为54.54%。
应收账款ABS发行量在整个市场的占比逐年提高。受房地产开发和基础设施投资类企业工程回款账期拉长的影响，为盘活存量资产，提高资产流动性，建筑企业加大了发行应收账款ABS的力度。2024年企业应收账款ABS的发行量为813.04亿元，在整个发行市场的占比达到了37%，较2023年增加1%，呈现小幅度的上升态势。
保理融资ABS发行主体持续扩容。2025年上半年发行规模呈现爆炸式增长，上半年发行量为244.11亿元，超过了2024年全年的238.86亿元，保理融资ABS规模占比从2020年的2.9%到2025年上半年的20%，保理融资ABS的发行规模呈现出持续增长的趋势。
知识产权ABS是企业ABS创新产品的主要体现。2022年以后，知识产权ABS在保理公司产品发行市场上逐渐展露头角。2024年，保理公司参与发行知识产权ABS共计13单，2024年合计发行11.95亿元，较2022年的1单，发行规模1亿元，呈现大幅度增长态势。无论是发行单数还是发行规模，知识产权ABS自2024年以来一直持续增长。2025年上半年，保理公司发行知识产权ABS共计6单，与2023年全年发行单数相当；发行规模5.29亿元，已超过2023年全年发行规模的77%，保理公司发行知识产权ABS产品的状态仍然处于活跃期。
三、企业资产证券化产品利率及投资者主要特征
从发行期限来看，交易所发行的企业ABS的AAAsf证券中各期限发行利率整体呈震荡下行趋势。
2024年，1年期以内产品平均发行利率为2.39%，较上一年下降71BP;1~2年(含)期产品平均发行利率为2.5%，较上一年年下降107BP;2~3年(含)年产品平均发行利率为2.69%，较上一年下降83BP。2025年上半年，一年期以内的平均发行利率为2.18%，两年期以内的平均发行利率为2.44%，平均发行利率进一步下降。
从产品类型来看，保理融资ABS利率普遍高于供应链应付账款ABS和应收账款ABS。
2025年上半年，供应链应付账款ABS在一年期以上的发行利率有所回升，保理融资ABS和应收账款ABS以及知识产权ABS利率均持续下行。作为企业ABS产品中的创新类产品，知识产权ABS的发行利率远低于其他三类ABS产品利率。
整体来看，近几年国内经济处于弱修复过程中，在降准降息等支持性货币政策的影响下，社会综合融资成本下降，企业ABS发行利率呈现下行态势。
我国企业资产证券化产品的投资者结构主要以合格机构投资者为主。从发行场所来看，截至2025年6月末，上交所市场，信托机构与银行自营合计持仓占比57%。其中，信托机构持仓占比31%，是最大投资主体；银行自营持仓占比26%，较上月增长0.06个百分点。深交所市场，信托机构和一般机构的资产证券化持仓合计占比为59%。截至2025年6月末，信托机构持仓占比32%，总体持上升趋势；一般机构持仓占比27%，上半年总体呈现下降态势。
四、保理公司参与企业资产证券化业务的合规风险分析
1.《债权类资产证券化业务尽职调查工作细则》对保理公司的核心要求
在债权类资产证券化业务过程中，保理公司常担任原始权益人及资产服务机构双重角色。下文结合两类角色，梳理《尽调细则》对保理公司的要求。
1.1保理公司的主体要求
对于保理公司的主体要求，《尽调细则》第十六条规定：“基础资产形成或者转让涉及商业保理公司的，管理人应当核查商业保理公司的公司治理结构、人员保障、资产筛选能力、信息系统建设和内部控制制度。商业保理公司的设立、业务经营、相关指标是否符合《中国银保监会办公厅关于加强商业保理企业监督管理的通知》等法律法规及监管规定，取得对应的资质及备案手续（如需）。”
1.2保理公司的义务要求
1.2.1作为原始权益人对基础资产的义务
原始权益人对基础资产的义务主要包括权属清晰核查、现金流可预测性核查、合同转让有效性核查等。具体而言：
2.2.2作为资产服务机构角色对信息披露的义务
保理公司作为资产服务机构时，需承担动态信息披露及操作管理责任，具体包括：
2、从处罚案例推演保理公司的未来监管重点
随着金融监管总局8号文《关于进一步加强地方金融组织监管的通知》的落地实施，监管部门对保理公司的合规要求达到了前所未有的高度。但在资产证券化业务的监管处罚中，监管决定基本上覆盖了资产证券化业务的全部主要参与者，尤其是券商等专项计划管理人，但针对保理公司的直接处罚案例较为少见。
2025年4月，深圳证监局对某保理公司采取出具警示函的监管措施，指出其存在“对资产支持证券入池基础资产审核不审慎”、“对交易合同合规性和入池应收账款的真实性准确性未能履行必要的审核程序”、“保理业务管理系统风险控制措施不完善”以及“资产支持证券业务风险控制制度体系不健全”等四大问题，导致“部分资产支持证券入池基础资产存在瑕疵”。
这一处罚的核心在于保理公司未能履行对基础资产的实质性审查义务，突破了勤勉尽责的底线。随着资产证券化业务风险向底层资产下沉，保理公司作为资产筛选第一道防线的实质性审查义务已被提到监管核心。
2025年3月开始，各地金融监管部门排查商业保理公司有关融资情况，从通知内容来看，监管的态度则更侧重于核查资产池的真实性、合规性及现金流穿透情况，防范 “虚假贸易背景” 和 “重复转让” 等风险。
未来监管更强调动态合规及跨部门协同，同时在“减量增质”的政策导向下，推动保理公司回归产融结合的本源定位。在此趋势下，保理公司应当积极完善内控机制，提升风控与预警能力，深耕垂直产业场景，强化产业服务能力，聚焦勤勉职责，主动应对监管，以合规为基础构建核心竞争力。
3、保理公司内部合规风险
（1）ABS发行对监管指标的影响及合规要求
根据商业保理205号文的规定，保理公司的以下业务指标受到监管限制：受让同一债务人的应收账款不得超过风险资产的50%；受让以其关联企业为债务人的应收账款不得超过风险资产的40%；风险资产不得超过净资产的10倍。
而实际运用过程中，出现了一个较为核心的问题，即三个监管指标时点性要求问题。结合保理ABS业务而言，保理公司短暂归集资产后，在资产证券化发行成功后即将表内资产出表的行为，存在部分时间节点不符合监管指标，若监管指标属于任意时点的持续性要求，那明显保理公司存在合规风险。若监管指标只是要求保理公司在月报、季报两个时间节点符合合规要求，那保理公司在操作过程中，尽量避免资产跨月、跨季即可。
行业普遍认为，ABS业务中保理公司受让资产，后出售资产的循环操作，更侧重保理公司资产服务和管理能力，业务涉及的体量较大，按照任意时间的持续性要求，既对保理公司的风险控制无益，也制约企业开展相关业务。
目前各地金融局对于上述监管指标的解释存在不同，甚至部分地区不予解释，这就造成了保理公司存在合规性不确定的风险。故建议保理公司与当地监管部门进行沟通，获得相应的窗口指导意见。
（2）防范与识别隐债风险
近年来在“化债”背景下，金融机构以及地方金融组织被严格限制不得违规增加地方政府隐债，各地金融局亦明确对保理公司参与隐债项目进行限制。同时，今年7月份天津市商业保理协会更是发布了《关于商业保理行业强化自律管理提示函》，提示辖区内各家保理公司要坚决杜绝以保理业务等名义为地方政府违规融资，不得通过虚构应收账款、配合地方平台企业等方式变相增加政府债务负担。
建议保理公司开展ABS业务时，应当注意两个方面的隐债风险。其一是应收账款资产是否涉及隐债，如配合地方平台企业，以虚构的应收账款或已结清的应收账款开展业务。其二是应收账款债权人、应收账款债务人和增信人是否在“隐债”名单内。“隐债”名单主要可以查询财政部地方政府债务监测平台和中国人民银行征信中心运营的融资平台名单查询系统。
（3）内控管理的完备性和执行有效性
以天津市地方金融管理局最新发布的《开展2024年度商业保理公司监管评级的通知》为例，通知对保理公司的内控制度完备程度以及执行有效性都提出了较高的要求。制度建设方面包含了《内部管理制度》、《内部控制及风险控制制度》、《保理业务操作规程》、《分级审批制度》《定期检查监督机制》、《内部问责制度》、《保理资产分类制度》、《客户信用风险评价体系》、《风险预警制度》及《应急处理制度》等，除此之外，《通知》对信息管理系统的要求也更加细化。随着监管评级细则的进一步优化，保理公司的监管评级等级也有可能成为某类业务的准入门槛，保理公司必须要重视内控管理的合规性和有效性。
小 结
保理公司参与企业ABS市场呈现"主体国资化、竞争多元化、产品创新化"三大特征，其演变路径与宏观经济转向深度绑定。首先，保理公司参与企业资产证券化的格局呈现显著调整，地产调控下城投化债与地方国企融资需求上升，地方国资保理公司在市场中占据愈发重要的地位；其次，市场格局从资源集中转向充分竞争，推动金融类保理（资金优势）、产业类保理（场景资源）与独立类保理（科技服务）的差异化发展；此外，产品结构紧密呼应政策导向——供应链ABS因地产产业链收缩而占比回落，应收账款ABS随基建"稳增长"发力占比逆势攀升，而知识产权ABS与保理融资ABS则直接受益于科创扶持与货币宽松环境而活跃增长。在监管趋严的市场环境下，保理公司参与企业ABS市场的业务发展需筑好合规底线思维，完善内部控制流程，严格底层资产的核查，回归产融结合，遵循监管规则，把握创新产品机遇，才能资产证券化业务的稳健发展。
责编:王时丹 | 审核:李震 | 监审:古筝
