夏春 | 立方大家谈专栏作者
受到美股上周四和周五大幅下跌的影响，A股和港股都在周一收跌，港股恒生指数跌幅只有0.43%，主要还是受到A股较大跌幅的拖累，但是恒生科技指数下跌4.6%，接近纳斯达克指数在上周四的跌幅，既超过了创业板跌幅3.3%，也是恒生科技指数推出以来最大的单日跌幅，而且最近三个交易日累计下跌8.4%。
相信大家最关心的问题是美股大盘，科技板块和恒生科技股这次下跌只是一次性的技术调整，还是另外一次熊市，也就是从高点下跌20%，的开始。目前我们倾向于前者的可能性更大一些，一个重要的观察是在上周美股快速下跌之时，避险资产如黄金，美元，日元和美国国债等并未出现明显的升幅。此外，美股三大指数在上周五在大跌之后逐渐回稳，恐慌指数VIX也冲高回落，同样显示市场并没有过度紧张。
毕竟，美股标普指数在短短5个月涨幅超过53%，收复2月高点后连创新高，而纳斯达克指数早就超过2月高点的21%。考虑到我们在之前《诺亚第一时间》和Morning Call的分析，标普和纳斯达克出现10%左右的回调并不会令市场感到意外。
事实上，在过去两个月美国不断发起对中国的经济和军事挑战下，A股徘徊不前，但美股却显得毫无反应，节节上涨，才是真正让市场意外的事情。
美股九月第一周的下跌只是结束了此前连续五周的上涨。如果特朗普担心继续出招会影响美股的表现，从而影响他的连任，接下来他会集中精神打好国内选战，国际关系紧张局势缓解，反而有利于全球股市站稳。
不过，尽管我们目前认为美股和港股跌幅未必很大，但在个股层面，此前涨幅过高的股票出现20%的下跌，进入技术性熊市的可能性将会很大。
例如，特斯拉今年的最大涨幅496%，但却在上周完成1:5拆股之后出现了接近20%的回撤。上周五，特斯拉逆势上涨了2.8%，原因在于市场期待它将被纳入到标普指数，但标普公司却在收盘后公布了新的成分股，特斯拉意外落榜，这使得其股价在盘后下跌了8%。只不过周一美股因为劳动节休市，这一结果要等到今晚美股开盘后才有所体现。
此前，市场普遍相信特斯拉会被纳入标普指数，这也是其股价不断上涨的重要推动力量。不过，同样的意外也发生在美团点评身上，8月14日落选恒生指数。尽管标普和恒生指数对新加入的成分股有着不完全相同的标准，特斯拉和美团的落选也各有各的原因，但是他们的估值太高，恰恰是他们不被指数委员会接纳的核心原因之一。
在结果宣布之前，美团的估值超过500倍，恒生指数公司担心一旦美团估值回落，将会拖累恒生指数，那样反而得不偿失。和美团一样涨幅喜人的中芯国际没有被纳入，也同样是因为估值太高。相比之下，特斯拉的估值超过1000倍，加上盈利能力仍然充满争议，被标普公司拒之门外是合理的结果。
恒生科技指数之所以周一大跌，正是因为中芯国际可能被特朗普政府制裁而下跌22.9%，也拖累了其他一些半导体公司。至于美团，虽然没有被纳入到恒生指数，但还是在昨天正式被纳入到恒生国企指数，但股价不仅下跌了5.2%，而且跌幅超过其他同行业股票，更像是对前期上涨幅度过多的调整。
而另外一只在上周最大回撤超过20%的美股则是明星视频服务公司Zoom。今年因为疫情，打工仔在家工作和学生在家学习，大多选择使用这款视频软件，创下了今年涨幅超过6倍，胜过特斯拉的传奇。
有趣的是，这一回撤恰好发生在Zoom单日上涨40%之后。8月31日Zoom公布业绩，结果第二天9月1日Zoom股价上涨超过40%，市值上升到1291亿美元，而香港首富李嘉诚在2013年通过其家族办公室维港投资，在B轮以650万美元投资Zoom，持股比例大约8.5%，在9月1日相当于110亿美元，占到了李嘉诚326亿美元个人财富的三分之一。
而其他三分之二的资产主要集中在长江实业集团（简称长实）和长江和记实业（简称长和）的股份以及其他私人投资上。其中就包括Facebook, Skype，以及人造植物肉Impossible Foods等等。李嘉诚过去就表示，他投资的个别科技股曾经赚到超过百倍的回报。现在看来，Zoom在7年时间带来的回报接近1700倍，恐怕是他做梦都没有想到过的事情。实际上，Zoom在去年4月上市，到9月1日的高点，在一年半时间的涨幅接近12倍。
9月2日这一新闻引起了财经媒体的广泛报道，当天晚上，我们在《诺亚第一时间》就提出两个请大家深度思考的问题：第一，到底是因为Zoom太值钱，才显得李嘉诚打拼了一辈子的其他的资产太不值钱，还是因为Zoom的股价有泡沫，压低了其他资产在财富中比例？
第二，为什么今年Zoom股价不断创新高的时候，李嘉诚没有增持，相反，为什么长实和长和的股份在过去几年和今年的表现不佳，但李嘉诚与大儿子李泽钜却一直在不断买入长实的股份？今年3月公布业绩以来到上周五，他们就连续不断买买买，累积超过23亿港币，其中8月以来增持次数就多达30次，上周就达到4次。现在李嘉诚与李泽钜控制的基金持有长实大约25%的股份。
说到这里就有必要提到两个重要的知识点：第一，对公司的大股东来说，买入通常代表看好公司业绩和股价未来的表现，但卖出并不代表看空股价这是因为卖出股票很多时候是出于流动性需求，比如需要资金进行其他投资，或者分散持股，降低集中性风险。
第二，大股东有两种不同形式的买入：一种是预先固定时间的买入，比如每个季度最后一天定期买入，另外一种则是不定期的买入。哈佛大学一项研究显示，前一种形式的买入不代表未来股价会上涨，但后一种形式的买入通常意味着股价长期表现很好。
李嘉诚的买入恰恰是不定期的，虽然过去5年长实的股价表现一般，但谁又能说李嘉诚不懂投资，长实这类价值股会一直跑输成长股呢？
我们再回头看看Zoom的股价表现，今年的涨幅超过特斯拉。9月1日上涨超过40%，在今年的股市也是屡见不鲜。毕竟Zoom第二季营收按年升3.55倍，按季升1.02倍，营运利润率40%，净利润率达28%，超过10名雇员的企业客户约37.02万，按年升4.58倍。整体上第二季业务表现都大幅超出市场预期，上涨40%也说得过去。
但是换一个角度来看，Zoom的竞争对手很多，提供视频会议服务的供应商有微软的Teams、Alphabet的Google Meet、Facebook的Messenger Rooms，思科Webex，国内用户众多的腾讯会议等等，Zoom虽然享有“Winner takes all赢家通吃”的优势，但毕竟护城河有限，主要依靠网络效应。
如果说拿Zoom和李嘉诚其他的财富相比还显得有些拿苹果与橘子对比的感觉，那么，拿Zoom和其他科技股相比，例如Zoom一年间市值已经相当于创业36年的思科的三分之二，而且与高通、IBM等传统科技股市值比肩，大家又会有什么样的感想？
最后，我们简单说一下为什么Zoom股价单日大涨40%之后又会在三天内回撤20%。目前，Zoom的预期市盈率超过169倍，明显高于除特斯拉之外的美国明星科技股例如苹果，谷歌，Facebook, 微软，亚马逊等等。Zoom预期第三季营收按季仅升3.8%，由第二季按季升幅1.02倍急剎车至单位数字，这便有如向投资者浇了一盘冷水。
而Zoom要想维持目前的市值和降低市盈率，需要进一步提升市场占有率。而目前Zoom的策略是在印度市场发力，希望打开这个全球人口第二多、商业潜力仅次于中美两地的市场。
在中美关系日趋紧张，印度或成为中国以外的生产供应链所在地，Zoom押注疫情未见改善的印度业务，是保持业务增长的最佳策略。至于风险则是印度可能以近期的中印边境冲突为理由限制Zoom的发展。
实习编辑:杨志莹 | 审核:李震 | 总监:万军伟
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