张桐 | 立方大家谈专栏作者

过去一周，丹尼斯集团以8.509亿元从凯德商用中国信托（以下简称CRCT）手中买下了其在郑州二七商圈核心地段持有超过15年的物业。回顾交易的全过程，到今天刚好是整整一年。

从2019年7月1日BHG（北京）百货有限公司贴出闭店公告，到2019年8月1日的正式闭店，再到2020年2月初CRCT向新加坡证券交易所提交的交易公告，以及最近在交易完成后多家媒体的持续报道。

无一不证明了这一事件在市场上所引起的热议。

托尼主编通过这篇文章，站在一个观察者的角度来和大家分享一些自己对这个事情的看法及观点。

位于郑州二七商圈核心地段的Capital Mall Erqi，现已由丹尼斯集团买入

图片来源：凯德官网

01 | 凯德商用中国信托为什么要卖掉郑州物业？

早在今年2月初，CRCT便向新加坡证券交易所提交了将以约人民币8.509亿元的价格将其持有的Capital Mall Erqi（郑州二七项目，即原北京华联租赁物业）的全部股份出售给非关联的第三方公司。

此后在5月28日，《REITS WEEK》报道了CRCT已经完成了对郑州项目的整个出售过程，最终的出售价格也比此前第三方独立估值机构给出的评估价格高出了20%。

《REITS WEEK》的报道

作为一家专注于中国大陆商业地产投资的新加坡REITs，CRCT（凯德商用中国信托）从2016年收购成都凯丹广场至今，几乎每年都在对现有的资产组合进行着调整和优化。尤其是2018年印力商用置业有限公司联合万科企业股份有限公司、Triwater Asset Management Holdings Limited，通过各自旗下全资子公司联合与凯德集团全资子公司凯德商用达成协议，以总价83.65亿人民币的价格联合收购凯德集团旗下全资子公司凯德商用在中国国内的20家购物中心项目公司的100%股权。在行业内引起了不小的轰动，并最终历时逾10个月的时间，在经相关部门的审批及备案后，20个项目于当年的10月9日全部完成交割。由20个项目组成的资产包就包含了位于郑州中州大道与郑汴路交汇处的金水·凯德广场（现已更名为金水·印象汇）。

然而有卖出就有买进，在刚刚过去的2019年CRCT的资产整合工作相当频繁，以29.6亿元的总价分别将凯德集团旗下三家购物中心的公司股权收入囊中。不仅进一步优化了资产组合，更大幅降低了对北京西直门项目、望京项目的租金收入依赖（租金收入占比由43%降至36%）。

我们通过查阅CRCT发布的2019年年报可以看出，其目前持有的十余个项目中分为三类。一种是持有经营，以北京凯德Mall·西直门、北京凯德Mall·望京、广州乐峰广场为等10个项目为代表，在过去一个发展期内保持了极高的出租率和租金增长率；一种是持有并整体对外租赁，以凯德Mall·双井、凯德Mall·二七（本文主角）为代表，虽然该类型项目依托于长期的对外租赁可以回笼大笔资金，但租金回报较低，影响了总体收入，且不利于商场的长期可持续发展。因此从CRCT自身而言，资产投资优化的过程中一定会去考虑剔除投资回报慢、资本化率相对较低的项目。

CRCT持有，对外整租物业的NPI至2019年仅7300万元

CRCT持有，自己操盘经营项目的NPI至2019年达8.35亿元

凯德Mall·二七地处郑州二七商圈的核心位置，是CRCT2006年IPO时的七个底层资产之一，与持有经营性项目相比，凯德Mall·二七等三个整体对外租赁的项目无论是租金复合增长率还是NPI（物业经营净收入=物业经营收入-物业经营支出）都较低，因此

出清“不良”的整租商场，实现资产的持续优化

，在托尼主编看来便成为了凯德将郑州二七项目卖出的原因之一。

摘自CRCT2019年报

也正如CRCT在2月份向新交所提交的公告中所表达的那样：

由于该项目已运作超过15年，业主在持有物业的同时还将面对不断增加的资本开支承诺。因此，此次分拆将使CRCT得以从该物业中释放现金价值，而不必在该物业上产生重大的资本支出，并避免在不久的将来出现翻修停工。此外，随着该物业的主租赁协议的终止，就管理者对该物业的策略而言，此时进行撤资转让是及时的；

买卖双方商定的利息价格比估价高出20.5%，与同类物业的交易价格相比是合理的；

作为CRCT投资组合重组和资本回收战略的一部分，此次资产剥离将使CRCT得以释放CapitaMall Erqi的价值，并将资产剥离所得重新配置，以削减现有贷款或为新的收购提供资金；

02 | 买入该物业的丹尼斯集团，准备朝哪个方向做？

最近看了一些媒体的报道，有一种导向是说丹尼斯集团买入Capital Mall Erqi后可能会朝【城市奥莱】这个方向去定位和运营。

在托尼主编看来这几乎是不可能，也不能够成立的。为什么呢？

①、奥特莱斯之所以吸引人，核心在于品牌+折扣（即使是国际大牌，也需要通过奥莱这一载体向外“放血”吸客）+免费停车。我们看到无论是国外还是国内，血统纯正的奥特莱斯都远离市区进行选址，一方面是其发展模式与市区内商业有所不同、另一方面也因为品牌建立在折扣的基础上与市内的正价店需要有一定的距离才不会彼此之前产生消费截留与影响；

②、提起城市奥莱大家往往会联想到前些年红遍上海滩的【百盛优客城市奥莱】，大多数人经此项目盲目的认为“城市奥莱”的春天由此到来，但在托尼主编看来，这个项目的成功既有偶然性、也有必然性，百盛与韩国衣恋集团的合作是建立在双方各自整合品牌资源的基础上进行的，整个项目有超过35%的品牌为自有自营，因此在定价、折扣力度方面也具有较大的自主权；

③、近几年市场中屡屡提出【城市奥莱】这一命题，细看下来大多数是传统百货在市场激烈竞争下往购物中心模式“升级”调整时提出的，而在这一过程中当其发现自身的物业硬体结构、招商能力和经营能力都不达标时，基于多年来的零售品牌经验错位转向，并美其名曰的为自己贴了个城市奥莱的标签，但从实际的经验情况来看，大多是苦苦支撑；

因此，在托尼主编看来正是基于相隔不到500米就是丹尼斯集团的旗舰型项目【丹尼斯大卫城】，其商品定位从高到低几乎囊括全客层的情况下，就更不会贴着“正价店”这么近的距离再去开“折扣店”了，从招商实操层面也是很难成立的。

那么问题来了，丹尼斯对这个项目的定位究竟会是什么？

托尼主编大胆猜测了三种可能：

a.与丹尼斯大卫城现有的定位和未来的发展规划相融合。从现阶段的业态和商品组合看，丹尼斯大卫城已经坐拥Louis Vuitton、Gucci、Cartier等一众奢侈品牌，化妆品区域在今年进行了改造和调整后品牌数量也实现了扩容。仅从销售情况看，精品、化妆品的增长势头迅猛，尤其是头部品牌的导入已经刻不容缓，因此接下来几年大卫城也势必会面临一轮品牌的“断舍离”。此时从凯德手中买下与本项目临近的物业，也为未来大卫城的整体发展做好了基础，究竟是业态的补充还是丹尼斯下一步探索年轻化消费群体的试验田，我们要拭目以待了。

b.因项目所处位置的特殊性，考虑到将其打造成为一张城市级的名片效应，因此注入一定的文化元素，使之成为文商旅的融合体，也同时透过文化基因来打破传统商品的辐射边际，或许也将成为该项目可以去研究的一个发展方向。

c.基于项目自身TOD的特性，围绕文化、科技、社交展开整体定位。其中在文化领域基于对中原历史文化的研究及商业化资源整合，打造从“老字号”到“国货潮”为代表的商业氛围，同时基于对“Z世代”新客群的研究，围绕颜值、体验、限量三个商品定位策略展开落位；在科技领域，如建筑主体灯光秀、数字化全息影像等技术的应用

国内参考案例：北京SKP·S（主题潮奢） | 杭州大厦·中央商城（四个中心）

北京SKP·S（南馆）于2019年12月开业，相比大家所熟知的北馆，南馆显然更为注重品牌文化的延伸、艺术调性及体验感，同时在奢侈品产品线方面也更为细分，例如Gucci在北京的首家美妆精品体验店、Dior全球首家概念店、Moncler宠物用品店等等。同时，品牌转为SKPS推出了限量款、定制款、合作联名款等，使之除了在空间设计方面有独特之处外，在商品方面也有诸多的独有性。

北京SKPS

图片来源：网络

总之，SKP-S作为SKP的新馆，承载了其拓展年轻客群的使命，尤其是在千禧一代的消费者逐渐成为奢侈品市场增长的主力客群之后，如何吸引到更多年轻消费者，是目前几乎所有线下购物中心和百货商场的问题。

与北京SKP·S相比，杭州大厦则在现有的定位基础上一直在思考如何把高端、时尚及家庭客户抓的更“紧”一些，因此便有了其对A、B、C、D四个馆统筹再定位和规划的思考。根据其2018年披露的财报显示， 杭州大厦要在做大做强高端化的同时，进一步向年轻化、生活化方向发展。

杭州大厦购物城

图片来源：网络

并为之将ABCD四座定义为女性时尚中心、奢侈品中心、现代潮流中心和高端生活服务中心。其中A、B馆定位为奢侈品中心，包括Dior、Gucci均在此升级为全球最新形象店，同时奢侈品牌数量的增加也使得其将原来的两层落位扩展至三层；C座则定位为现代潮流中心，除了Champion、Chiara Ferragni等品牌，还引进了Gentle Monster、Thom Browne、Heron Preston等多个首进浙江的品牌，据悉其接下来还将与时尚机构联手在C座打造原创孵化实验室，进一步夯实潮流这一概念；D座则定位为高端生活服务中心，引进了诸多国际奢侈品居家线产品，同时增设了洗护等生活配套品类。

透过杭州大厦的点滴变化，我们看到了其在商业这条道路上的坚持和创新，如何在购物中心遍地开花的杭州继续保持现在的市场领先地位，成为了其不断创新、不断践行的原动力。

除了上述提到的两个案例，从2019年全国购物中心销售额TOP50的序列里，托尼主编还看到了南京德基广场在未来的继续提升与改变。

南京德基广场一、二、三期示意

南京德基广场 三期 效果图

前者于今年的3月18日实现了三期的动工，将在地块的西侧新建一个约1800㎡的下沉广场，与已经开业的德基广场一、二期地下形成连接，打造成为一个休闲娱乐的活动空间，同时在地上通过空中连廊将一、二、三期连接成为一个整体，在一期、二期已经实现了Luxury+Lifestyle+Culture的情况下，将三期打造成为具有生活、休闲、文化、娱乐功能的“城市客厅”，进一步夯实整个项目的综合实力。

03 | 市场在变，操盘求稳，资本看中长期

时至今日，随着消费者行为的变化，购物中心也一改往日的【交易场】、【购购购】的固有认知与印象，顺势将自己重塑为社交、读书、运动、看展等饱含生活方式的聚集地。

尽管本文前面三分之二的部分托尼主编一直站在一个猜测的角度来分析丹尼斯可能的定位及操盘方向，最终会选择朝哪个方向发展还要看接下来其对这一资产的考量及整个集团在未来二七商圈的发展站位。但有一点，无论是产业的升级还是概念的转变，都必须在定位上有所突破。而这个【突破】的核心参考值不取决于过去的业绩，而是源自对未来5-6年的市场走势及发展判断。

换言之，过去我们的思考逻辑落脚点是“产品思维”，时至今日，则更多的向“用户思维”进行转变。

责编:刘安琪 | 审核:李震 | 总监:万军伟